龚溪渔 曹阳
近年来，“外汇干预”已成为大家耳熟能详的词汇，我们也时常听到另一个名词“汇率操纵”，只是后者更暗含了对“压低汇率从而不正当获利”的指责。事实上，各国央行在外汇市场的联合行动并不多见。虽然近期又出现了G7联合干预汇市、支持美元的言论，但我们认为从经济基本面来看，随着美国金融市场的企稳、美元的过度贬值将由市场机制得到修正，央行真正入市干预的可能并不大。
一般而言，成功的外汇干预需要满足以下条件：其一是短期金融市场动荡，引起的汇率剧烈波动，而这种短期冲击不具有持续性；其二是汇率长期大幅度偏离均衡水平，这在现实经济中可反映为长期的全球范围贸易失衡；其三，由于外汇市场日均交易量大，因此成功的外汇干预往往需要各国央行协调一致，共同干预。在以上条件下，市场干预行为往往会伴随汇率的趋势性逆转，并通过影响其他市场参与者预期，加速汇率向均衡水平收敛。反之如果外汇市场干预仅被市场参与者理解为增加“噪音”，则短期效果有限，最终干预行动也只是螳臂当车。
我们认为各国央行在外汇干预的使用上需要达到超乎家庭、企业等一般“利益集团”之上的更高层次的经济利益，甚至是国家利益。在国家利益不一致的情况下，有时国与国之间的博弈更像战争，而国家利益趋同时，合作的成分更多一些。前者的典型案例当属20世纪80年代美日贸易摩擦，在1985年“广场协议”后，美国迫使日元大幅升值。而反观美国和欧洲间的汇率干预，则更多地表现为合作。从1999年下半年起，欧元区经济指标逐步改善，此时欧元汇率依然下滑。于是，欧洲央行便在2000年6月进行了多次大资金量的干预，美国也于9月买入欧元。在这次对欧元汇率的干预中，两大经济体基本面情况的交错变化是翻转欧元趋势的主要原因，而干预的作用类似于催化剂。
自2007下半年“次级债”危机爆发之初至今年一季度，美国金融市场动荡，消费低迷、投资不旺在实体经济领域持续发生，而欧元区经济增长强劲，欧元的强势当属自然。在这样的情况下，贸然直接干预外汇市场并不是最好的选择。因此每当听到法国官员对于欧元汇率过高的抱怨时，我们更愿意理解成这是其作为出口商利益代言人的应尽义务。
因此我们认为，G7外汇干预并不会发生。第一，目前的汇率并没有偏离各国的经济基本情况，欧元、澳元、英镑等货币连创历史新高的背后，有其经济过热、出口需求旺盛、投资消费强劲等等因素的有力支持，美元的持续贬值也受其双赤字和“次债危机”的影响。第二,目前的主要汇率水准是各方都能接受的，因为单边干预并非易事，若无联合干预很难取得显著效果，而决定是否联合的过程则是一个博弈的舞台。第三是市场自身的调节机制依然有效。我们可以看到欧元止步1.60美元，美元逐渐企稳。金融业经历次债危机的冲击后，逐渐企稳，股市回升。G7的外汇干预很可能说得多，而做得少，其口头行动充其量只是个“真实的谎言”。
(作者单位：中国工商银行上海市分行金融市场部)
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