中国平安：解析季报奥秘 构建年报信心

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　　报告作者：王小罡

　　撰写日期：2008-05-06

　　国内准则下，一季报净利润48.6亿元，同比增26.2%(太保33.9%，国寿-60.9%)。EPS0.66元，同比增11.9%(太保-14.8%，国寿-60.9%)。

　　超出我们“净利润持平或微涨10%”的预期，原因是投资表现优异。准备金释放并不显著。

　　一季末净资产12.81元/股，同比降12.2%(太保-12.4%，国寿-10.6%)。净资产下降快于国寿的原因有二：一是年初权益投资规模较高，占总资产24.7%，占净资产104.9%(国寿22.9%，94.9%)；二是所得税费用较高，降低净资产0.5%(国寿所得税费用降低净资产0.1%)。

　　季报奥秘之一：投资收益161.56亿元，加上公允价值变动收益，合计42.79亿元(去年同期146.79亿元)；但扣除投连险账户投资损失，则投资收益实际为80.23亿元(去年同期123.13亿元)。一季度权益投资的全投资收益率(包括AFS浮盈变动)为-14.7%(太保-15%，国寿-21%)，显著优于沪深300指数和上证指数。

　　季报奥秘之二：寿险保费同比增长30.7%，而准备金提取净额同比减少103亿元，至119亿元。主要原因在于满期给付增加(约40亿元)、分红水平提高(约23亿元)以及投连险帐户投资损失(估计约37亿元)。07年底公司累计超提准备金(分红特储加万能平滑，不包括影子调整)约191亿元，或有少量已在一季度释放。

　　盈利预测：若08年浮盈和超提准备金各释放70%和50%，则投资收益269亿元，净利润增3.4%(IFRS)。若09年各释放10%/15%，则净利润增8.4%。此后21年CAGR可达15.2%。

　　08年FNBV料增30%以上，暂不考虑增发，在39XNBM、11%贴现率和6.21%长期投资回报率下，公司估值为90.19元/股，维持买入评级。