成交量如何软着陆?

　　 在上周五略现萎缩后，本周一，沪深两市成交量再次放大至２８００多亿元。沪市当日成交１８８９亿元，比上周五的１５７４亿增长两成左右。

　　这样的成交量在今年五一以后已是十分寻常。但是，最新的市场数据显示，总市值与沪深两市相当、而流通市值远远高于沪深两市的香港市场，上周的日均成交量为６４４亿港元，这已是香港市场成交量的较高水平。换言之，沪深两市的成交量是香港市场的３倍左右。

　　在３倍于香港成交量的背后，沪深两市投资者所支付的交易成本也是一个天文数字：按法定券商佣金0.3%和上个月调高后的印花税率0.3%计算，昨日沪深两市投资者理论上需要支付交易成本大约３０多亿。

　　如此巨量的成交与如此高昂的交易成本能够持续多久？是当前不能回避的一个大问题。

　　“目前市场存量的保证金余额将在13-14个月后基本耗尽。”国泰君安最近一份报告给出的结论被媒体广泛引用。报告指出，沪深市场资金存量5月份首度突破了1万亿，创下了历史新高，这个资金存量的蓄水池是当前市场上涨的动能所在。但是，要维系这个水池的水位比较困难。首先，今年的交易成本将超过5000亿元；第二，未来12个月内，红筹回归、商业发行、上市公司公开增发等各类融资的融资额在2500亿元以上；第三，可以减持的大小非按5月30日的市价计算，约1.03万亿，假设按照规定未来12个月减持比例在15%左右，大约消耗资金1500亿元。因此单纯看资金流出，目前存量保证金余额13-14个月后基本耗尽。报告同时指出，资金的进项主要是新增开户和基金净申购，以目前的状况看这两项增速都在下降。

　　有专业人士进一步指出，１万多亿保证金余额中，有相当部分只参与一级市场申购，不参与二级市场交易。而从本轮牛市之初入场的投资者，有一部分已开始自觉地抽离一部分资金，投向房市或H股市场。因此，随着巨额交易成本的不断支出，要保持保证金余额的蓄水池水位不下降，困难很大。而这个蓄水池水位的下降，就意味着股票供求关系将发生深刻变化。

　　当然，要保持蓄水池水位不下降，一个重要的手段是有效降低天量交易成本。而降低这一成本不外乎有这么两个路径。一是交易量大幅降低，二是通过股市印花税率与券商佣金降低。

　　先来看交易量的问题。沪深股市是典型的新兴市场，高换手率是新兴市场的典型特征，换句话说，哪一天中国资本市场完成了从新兴市场向成熟市场的转轨，换手率和交易量就会降下来。因此，有市场人士认为，没有强制性的政策出台，要想大幅降低市场交易量还真不容易。但是话又说回来，强制性政策出手了也不一定就灵。半个多月前管理层大幅提高印花税率，应该说这是打击天量换手的最精准的手段，但是从现在来看，目的似乎没有达到。或许，还需要经过一个“温水煮青蛙”的漫长过程，印花税效应才会显现。

　　再来看股票印花税与券商佣金。统计显示，在证券市场交易持续活跃的背景下，即便下半年市场换手率较目前出现明显下降，全年券商经纪业务佣金收入有望超过1300亿元，这是绝对的暴利！但是即便如此，要想让券商大幅降低佣金也不现实。谁都知道中国券商大都是“靠天收”，经受了前几年的熊市煎熬，好不容易赶上了一个好年景，赶快挣点大钱补补窟窿，过两年还不知道咋样呢。再者说，对于机构大户，券商佣金优惠已经是业内的公开秘密。

　　既然券商降不了佣金，那么只能寄望于股票印花税下调。有统计表明，印花税自0.1%上调到0.3%后，按照日均3000亿元左右的成交量计算，每天因印花税流出的资金高达18亿元。如果交易量不出现下降，自6月初到年底，印花税支出就将高达2520亿元。而2006年全部A股上市公司的利润总和只有3892.49亿元，其中流通股东的权益只占三分之一左右，能真正实现分红的更少。也就是说，今年股票印花税收入将几倍于流通股股东得到的分红。由此可见，降低股票印花税率(最有可能的是双边改单边)应该是一个必然的选择。不过，印花税率的调低，绝不会是在市场交易量不断放大、指数不断创下新高的时候。这样一来，市场便面临着一个十分尴尬的局面：一方面，行情越是高涨、交易量越是放大，调低印花税率的可能性越渺茫，于是交易成本只有越来越高；另一方面，就每一个投资者个体而言，又绝对不会为了降低交易成本而熄灭做多的激情。这或许是当前市场的一个死结。

　　由此看来，如何实现成交量与换手率的软着陆，在今后一段时间内，将直接考验管理层与市场各方的智慧极限。